 驅(qū)動一：年底修飾財務(wù)報表 一張好看的財務(wù)報表，是保險公司能夠繼續(xù)實現(xiàn)融資功能，維持住現(xiàn)金流，運營下去的關(guān)鍵。 2014年發(fā)布的《企業(yè)會計準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》規(guī)定，投資方能夠?qū)Ρ煌顿Y單位施加重大影響的，被投資單位為其聯(lián)營企業(yè)，按權(quán)益法核算。所謂重大影響，是指投資方對被投資單位的財務(wù)和經(jīng)營政策有參與決策的權(quán)力。 保險公司幾近完美地將這一規(guī)定用到了上市公司收購上。這一過程分三步完成：第一步鎖定目標(biāo)，第二步提高持股比例（不惜舉牌），第三步謀求董事席位。 在鎖定目標(biāo)方面，險資尤其喜歡股權(quán)分散的上市公司，因為保險公司持股比例都不需要達(dá)到20%，就可以派出董事，將其列為聯(lián)營公司。 在提高持股比例階段，險資有著令產(chǎn)業(yè)資本望塵莫及的資金優(yōu)勢。安邦保險對中國建筑(601668,股吧)承諾增持1億～35億股，業(yè)內(nèi)評價“這很安邦”。 超不超過20%并非那么重要，能否擁有董事會席位才是關(guān)鍵問題。這是保險公司最難的一關(guān)，也是和上市公司的根本沖突所在。雖然保險公司一再強(qiáng)調(diào)自己是財務(wù)投資者，但二者不僅是交易對手，還是公司內(nèi)部決策權(quán)的制衡者，利益很難調(diào)和。 以長期股權(quán)投資計量的股票資產(chǎn)，絕大多數(shù)采用權(quán)益法計量。原來被列為可供出售金融資產(chǎn)的股票，在被轉(zhuǎn)為長期股權(quán)投資之后，其公允價值與賬面價值之間的差額，要轉(zhuǎn)入改按權(quán)益法核算的當(dāng)期損益。 也就是說，在被增持股票轉(zhuǎn)換為權(quán)益法核算的當(dāng)期，股價上漲越多，為保險公司帶來的一次性投資收益就越多。 以長期股權(quán)投資計量的股票資產(chǎn)采用權(quán)益法計量，按照投資比例享有或者分擔(dān)上市公司的凈利潤和其他綜合收益的相應(yīng)份額。保險公司將只受到被投資上市公司凈資產(chǎn)、凈利潤變動的影響，不再受到股價變動的影響，這正是保險公司所追求的穩(wěn)定性。 A股上市公司中，這兩項指標(biāo)俱佳的標(biāo)的并不難找。在陽光人壽舉牌吉林敖東(000623,股吧)的案例中，吉林敖東前三季度ROE為7.31%，這意味著，只要不發(fā)生重大業(yè)績下滑，陽光人壽將吉林敖東列入長期股權(quán)投資后，投資收益率可能在7%左右，遠(yuǎn)高于今年能在債券市場和另類投資市場上獲得的收益。 另外，“償二代”對保險公司股票資產(chǎn)賦予了相應(yīng)的風(fēng)險因子，風(fēng)險因子越大，對資本金的占用就越多。如果保險公司對上市公司的投資納入“長期股權(quán)投資”，成為聯(lián)營企業(yè)后風(fēng)險因子可以降低至0.15，降幅達(dá)到50%。 所以，從節(jié)約資本的角度來看，這為償付能力的規(guī)劃帶來了正面價值。 如果說歲末改善財務(wù)報表是形成舉牌的直接原因，利差損和資產(chǎn)荒就是保險資金大量進(jìn)入股票市場更為隱蔽的、也是更接近核心的深層原因。 驅(qū)動二：擺脫利差損陰影 保險公司對于低利率周期的感受，正在逐漸深入。 今年8月份，保監(jiān)會副主席陳文輝的一篇談?wù)摫ｋU自己運用風(fēng)險的撰文中談到了利差損：在資產(chǎn)收益率下行的同時，行業(yè)保費規(guī)模卻增長迅速。以壽險公司為例，2015年壽險公司保費增長25%，今年一季度保費增長52%，上半年增長45%，這種快速增長非常令人擔(dān)憂。伴隨著規(guī)模增長的是負(fù)債成本的高企，有的萬能險結(jié)算利率達(dá)到6%，再加上手續(xù)費傭金等費用，資金成本在8%，甚至更高達(dá)到10%，這么高的資金成本，已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過債券等固定收益類資產(chǎn)收益水平。從國際經(jīng)驗看，在利率下行和低利率環(huán)境下，負(fù)債成本調(diào)整速度相對于資產(chǎn)收益具有明顯的滯后性。銀行業(yè)滯后周期為1～2年，保險業(yè)可能為2～5年，行業(yè)潛在利差損風(fēng)險較大，我國保險業(yè)表現(xiàn)的則更突出一些。 這段話道出了保險公司利差損的根源，即負(fù)債成本的下降落后于資產(chǎn)收益的下行。 那么保險業(yè)的利差損狀況到底如何？就行業(yè)交流數(shù)據(jù)來看，國壽、平安等傳統(tǒng)大型保險公司比較低，整體上大概率低于5%，但以萬能險為主打產(chǎn)品的新興壽險公司的成本，可能達(dá)到7%甚至更高。 再看投資端。去年，全行業(yè)投資收益7.56%；今年，行業(yè)的年化投資收益預(yù)計在5.3%左右，下降超過2個百分點。 利差損一定會導(dǎo)致舉牌嗎？也不一定。對利差管理嚴(yán)格的壽險公司，今年利差縮小的壓力尚可用時間化解；但對于近幾年沖規(guī)模沖得厲害的保險公司，投資收益的下降是事關(guān)生死的大事，因此部分保險公司不惜一切尋找高收益資產(chǎn)。相比之下，舉牌所需要承受的各種壓力，幾乎不值一提。 驅(qū)動三：低利率下的資產(chǎn)荒困境 投資收益下降、利差損的出現(xiàn)，都指向低利率環(huán)境這個經(jīng)濟(jì)周期性因素。利率走低對于保險公司資產(chǎn)負(fù)債表中配置最多的固定收益資產(chǎn)，形成了不小沖擊。 固定收益市場難做，是今年保險公司資產(chǎn)配置部門的集體苦惱。一位保險公司人士表示，手上幾年前配的高息資產(chǎn)不敢賣，因為賣了就再也沒有了；生息類資產(chǎn)不敢買——10年期國債降到2.87%的水平，AAA信用債3.5%以下，一買下去就坐實了利差損；浮動利率類的資產(chǎn)買了也沒意義，誰也不知道低利率會持續(xù)多久。 另類投資一度是保險公司的收益擔(dān)當(dāng)，這幾年備受險資重視。但是資產(chǎn)荒背景下，另類投資收益一路降到4%，基礎(chǔ)設(shè)施計劃收益率7%的時代也一去不復(fù)返。 低利率的漫漫長夜，保險公司的配置空間，只剩下了不動產(chǎn)和股權(quán)。 “除了股票市場，還能去哪里拿到這么高的收益？”一個剛剛增加了股票倉位的保險公司投資部門人士近日對記者表示，險資舉牌不是要去爭奪上市公司控制權(quán)，而是資產(chǎn)荒下為數(shù)不多的選擇。 千言萬語總結(jié)成一句：持有A股是對沖利率下行的最佳手段。 驅(qū)動四：保險公司尋求業(yè)務(wù)協(xié)同 遠(yuǎn)有寶萬之爭，近有恒大舉牌事件，保險公司尋找與被舉牌公司的戰(zhàn)略協(xié)同，似乎正成為一個苗頭。 險資戰(zhàn)略并購案例非常少，中國平安(601318,股吧)入主深發(fā)展的故事已經(jīng)泛黃，安邦保險成為最新的案例。 安邦保險進(jìn)入民生銀行(600016,股吧)和招商銀行(600036,股吧)之后，將兩家公司列入“重要聯(lián)營企業(yè)”，通過派駐董事施加影響，目前兩家銀行都成為了安邦保險的重要銷售渠道，貢獻(xiàn)大量保費。更高一級的業(yè)務(wù)協(xié)同，是安邦保險以并表成都農(nóng)商行的方式，快速做大保險集團(tuán)資產(chǎn)總規(guī)模，使得各類資產(chǎn)配置比例約束對其而言都不構(gòu)成限制。 不過，從現(xiàn)有實踐來看，能否實現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同因保險公司個體方向而異，卻并非保險公司舉牌的主流。 險資尋求做財務(wù)投資者的身份尚且困難，更何況是戰(zhàn)略投資。對于大多數(shù)保險公司而言，舉牌是低利率環(huán)境下的調(diào)整資產(chǎn)配置的創(chuàng)新嘗試（主動或者被動），主要是為了提升財務(wù)收益，一切努力都是為保障財務(wù)收益的獲取，從而讓公司熬過低利率周期。 根據(jù)監(jiān)管規(guī)定，保險公司在滿足一定條件并經(jīng)備案后，對單只藍(lán)籌股票的余額占保險公司季末總資產(chǎn)的比例上限可以放寬至10%，這也給一些保險公司舉牌留下了空間。 |
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