中國(guó)壽險(xiǎn)公司的損益表結(jié)構(gòu)紊亂，雜項(xiàng)太多，說(shuō)明不足，未剔除市場(chǎng)異常波動(dòng)的影響。因此這些公司的基本趨勢(shì)很難評(píng)估，市場(chǎng)往往根據(jù)短期項(xiàng)目作出判斷，權(quán)益資本成本較高。

　　然而，近日麥格理研究認(rèn)為，它們的基本商業(yè)模式遠(yuǎn)比許多人所想的更穩(wěn)固!

　　“中國(guó)壽險(xiǎn)公司的盈利能力很強(qiáng)很穩(wěn)固，且前景看好，繼續(xù)看好中國(guó)壽險(xiǎn)行業(yè)�！�

　　值得一提的是，麥格里研究還指出：平安壽險(xiǎn)過(guò)去十年表現(xiàn)優(yōu)異，調(diào)整后凈資產(chǎn)收益率一直高于30%，近年來(lái)還在上升。他們認(rèn)為，這點(diǎn)卻被市場(chǎng)忽視了。

　　調(diào)整后凈資產(chǎn)收益率一直高于30%

　　國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則下的利潤(rùn)情況到底怎樣?近日，麥格里研究比較了報(bào)告的利潤(rùn)數(shù)和剔除市場(chǎng)異常波動(dòng)影響后的利潤(rùn)數(shù)。

　　國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則下的利潤(rùn)實(shí)際上展現(xiàn)了穩(wěn)步增長(zhǎng)的局面……過(guò)去十年，任何壽險(xiǎn)公司的利潤(rùn)數(shù)都猶如過(guò)山車。然而在調(diào)整了準(zhǔn)備金變化和資本利得/虧損后，基本利潤(rùn)增長(zhǎng)情況相對(duì)平穩(wěn)，自2009年以來(lái)達(dá)到了20%的復(fù)合年均增長(zhǎng)率(CAGR)。

　　更值得注意的是凈資產(chǎn)收益率。就報(bào)告數(shù)字來(lái)看，凈資產(chǎn)收益率高低差別很大，5年的平均值為16%。但經(jīng)過(guò)調(diào)整后的凈資產(chǎn)收益率不僅更高，還更一致，并呈逐步攀升之勢(shì)。包括長(zhǎng)期投資回報(bào)在內(nèi)，基本凈資產(chǎn)收益率的平均值為20%。此外，從長(zhǎng)期看，隨著業(yè)務(wù)的成熟，基本凈資產(chǎn)收益率將繼續(xù)上升。麥格里研究認(rèn)為：這些公司目前有可觀的利潤(rùn)儲(chǔ)備，可在未來(lái)釋放。

　　那么，哪些公司從調(diào)整后利潤(rùn)來(lái)看很好?

　　麥格里研究指出，平安壽險(xiǎn)過(guò)去十年表現(xiàn)優(yōu)異，調(diào)整后凈資產(chǎn)收益率一直高于30%，近年來(lái)還在上升�！拔覀冋J(rèn)為這點(diǎn)被市場(chǎng)忽視了。”

　　數(shù)據(jù)顯示，在截至2015年的8年里，平安壽險(xiǎn)稅前利潤(rùn)(報(bào)告數(shù))達(dá)到了14%的復(fù)合年均增長(zhǎng)率，頗為穩(wěn)固。按麥格里研的口徑調(diào)整后，平安壽險(xiǎn)稅前利潤(rùn)在這8年里達(dá)到了23%的復(fù)合年均增長(zhǎng)率。

　　更值得注意的是凈資產(chǎn)收益率。過(guò)去九年，報(bào)告凈資產(chǎn)收益率的平均值為23%，調(diào)整后凈資產(chǎn)收益率的平均值為30%。近年來(lái)，平安的調(diào)整后凈資產(chǎn)收益率逐步攀升。據(jù)上述研究機(jī)構(gòu)分析，“原因可能包括杠桿率上升、業(yè)務(wù)品質(zhì)持續(xù)改善�！�

　　此外，上述研究機(jī)構(gòu)還指出，太平人壽過(guò)去五年表現(xiàn)很好，但調(diào)整后利潤(rùn)數(shù)仍較為波動(dòng)。中國(guó)人壽(21.590, 0.04, 0.19%)的凈資產(chǎn)收益率排在末位，主要因?yàn)樵摴�司保持著較強(qiáng)的償付能力、較低的杠桿率、較保守的資產(chǎn)配置。

　　匯豐重估平安業(yè)務(wù)模式并上調(diào)評(píng)級(jí)

　　事實(shí)上，另一家國(guó)際投行的研究結(jié)果也挖掘到了平安的潛在價(jià)值。

　　匯豐最新發(fā)布的研報(bào)，重新評(píng)估了平安的業(yè)務(wù)模式后，首次取消了20%的綜合金融估值折價(jià)，將平安H股及A股評(píng)級(jí)上調(diào)至“買入”。此次調(diào)整后，公司H和A目標(biāo)價(jià)為56港元(原45港元)和47元人民幣(原38元人民幣)，隱含35%/34%上行空間。

　　這是平安集團(tuán)全面布局及推動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展及變革財(cái)務(wù)報(bào)告披露方式后，國(guó)際大行首次明確全面重新認(rèn)識(shí)平安的開始。

　　取消金控估值折扣主要因?yàn)槠桨簿C合金融模式和發(fā)達(dá)市場(chǎng)同業(yè)金控模式非常不一樣，而平安在當(dāng)前的環(huán)境下更容易獲得成功。根據(jù)2016年上半年業(yè)績(jī)，平安的“綜合金融+互聯(lián)網(wǎng)”模式創(chuàng)造了顯著價(jià)值。

　　知名分析師James.E.Garner在上述研報(bào)中分析指出：“我們?cè)瓉?lái)采用這個(gè)折讓，是因?yàn)槠桨沧非蟮木C合金融模式(IFS)曾被發(fā)達(dá)市場(chǎng)嘗試過(guò)、試驗(yàn)過(guò)，但大部分以失敗告終。發(fā)達(dá)市場(chǎng)的綜合金融企業(yè)不僅因復(fù)雜給投資者帶來(lái)負(fù)擔(dān)，同時(shí)亦沒(méi)有給投資者帶來(lái)他們大吹大擂的好處�！�

　　James稱，“我們花了兩年時(shí)間重新評(píng)估平安的業(yè)務(wù)模式后(涵蓋本報(bào)告討論的三個(gè)階段)，決定撤除這個(gè)綜合企業(yè)折讓：1. 2014年9月與平安董事長(zhǎng)一對(duì)一會(huì)談后，促使我們對(duì)平安重新評(píng)估，這位平安創(chuàng)始人當(dāng)時(shí)向我們解釋了采用綜合金融服務(wù)模式的原因，而平安的IFS模式與發(fā)達(dá)市場(chǎng)的同業(yè)IFS非常不同。2.過(guò)去18個(gè)月，我們?cè)敿?xì)研究了中國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)金融，發(fā)現(xiàn)：與15~20年前發(fā)達(dá)市場(chǎng)追求的綜合金融服務(wù)相比，中國(guó)平安目前的經(jīng)營(yíng)環(huán)境更有利于推動(dòng)綜合金融服務(wù)取得成功(就大數(shù)據(jù)、互聯(lián)網(wǎng)等而言)。3.根據(jù)2016年上半年業(yè)績(jī)，我們發(fā)現(xiàn)平安不斷演變的“綜合金融+互聯(lián)網(wǎng)”模式創(chuàng)造了顯著價(jià)值，即36%的新客戶來(lái)自平安打造的四個(gè)閉環(huán)互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)系統(tǒng)�！�

　　另外，James還特別看好公司產(chǎn)壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)，償付能力充裕、極具創(chuàng)新和活力的管理團(tuán)隊(duì)，非國(guó)企的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，平安銀行(9.050, 0.01, 0.11%)對(duì)集團(tuán)股價(jià)影響力降低。