中國華融資產(chǎn)管理股份有限公司計劃在近期發(fā)行一筆永續(xù)NC5、RegS、基準規(guī)模、美元非次級(unsubordinated)債券，投資者會議將于明、后兩天舉行。

　　這筆債券將由Huarong Finance II Co., Ltd.發(fā)行，中國華融國際控股有限公司(China Huarong International Holdings Limited，“華融國際”)提供擔保，中國華融提供維好和EIPU，發(fā)行人和擔保人皆為中國華融的全資境外子公司，債券的預期評級為Baa1 /A-(穆迪/惠譽)，比中國華融的評級低一個等級(notch)。

　　中國財政部持有中國華融63.36%股份。

　　這筆債券將包含“票息自主延遲”(Optional Coupon Deferral)條款：發(fā)行人可以自主決定是否延遲票息發(fā)放，但受Dividend Stopper的限制，被延遲發(fā)放的票息將累計并計算復利。因為永續(xù)結構、票息自主延遲等條款，這筆債券在會計處理上將被記為100%的公司股本(Equity)，而非債務。當然，如果未來該會計處理發(fā)生變化，導致這筆債券無法再被記為股本，中國華融可以選擇提前贖回(贖回價在第一個可贖回日之前為101%，此后為100%)。

　　對于投資者來說，如果未來中國華融的控制權發(fā)生變更(Change of Control)：即，如果維好提供人(中國華融)不再擁有擔保人(華融國際)的至少50.1%有投票權股票(voting shares)，或者，擔保人不再持有發(fā)行人100%有投票權股份，或者，中國政府不再控制(Control)中國華融，并且，這筆債券的評級被下調(diào)，那么，中國華融要么提前贖回這筆債券(第一個可贖回日之前贖回價為101%，此后為100%)，要么將這筆債券的票息提高500bps。

　　這筆債券雖然是永續(xù)債，然而5年后(2021年)票息重置(reset)時，重置的票息將額外上浮(step-up)500bps。因此，不出意外的話，中國華融將在2021年票息重置時(也是第一個可贖回日)贖回這筆債券。因此，這筆永續(xù)債實質(zhì)上是一筆5年期債券。

　　這種重置票息大幅上浮的結構在中資美元永續(xù)債中并不少見。從過往經(jīng)驗來看，資本(特別是中資背景的資本)對于這種結構與高級無抵押債券的區(qū)別并不敏感。同一發(fā)行人兩種結構(‘PerpNC with High Step-Up’ vs ‘Senior Unsecured’)的債券收益率差異并不高，一般前者僅比后者高出20-30bps。相信這筆永續(xù)債券的定價將會參考中國華融已有的高級無抵押債券。中國華融在今年5月底剛剛發(fā)行過同信用結構的25億美元(共三筆)高級債券，評級為-/BBB+/A，其中，5年期(當前剩余期限4.75年)的HRAM 3.25 06/03/21(下圖)規(guī)模為9億美元，發(fā)行價為T5+200bps，今日收益率在2.671%(信用利差為T5+150bps)。

　　此次發(fā)行的全球協(xié)調(diào)人是匯豐、Huarong Financial，牽頭經(jīng)辦人和簿記人除上述兩家，還包括農(nóng)銀國際、澳新銀行、中國銀行(601988,股吧)、中銀國際、建銀國際、CITIC CLSA Securities、民生銀行(600016,股吧)香港分行、德國商業(yè)銀行(Commerzbank)、瑞士信貸、高盛、摩根士丹利、渣打銀行、永隆銀行。

　　2016年上半年，中國華融總收入(400億人民幣)中，50%來自不良資產(chǎn)管理，28%來自金融服務，22%來自資產(chǎn)管理與投資。截至2016年6月30日，中國華融總資產(chǎn)計1.07萬億人民幣，總負債9416億人民幣。上半年，中國華融的年化平均股權回報率為21.6%，年化平均資產(chǎn)回報率為2.6%，成本收入比率為19.3%，收入總額400億人民幣、凈利潤128億人民幣(YoY +30%)。

　　這筆擬發(fā)行債券的擔保人華融國際(前稱Huarong (HK) International Holdings Limited，2015年4月更為現(xiàn)名)2013年注冊于香港，是中國華融主要的境外投融資平臺，持有華融國際金融控股有限公司(993.HK)51.93%股份(2015年底數(shù)據(jù))。

　　華融國際的業(yè)務涉及債務投資、股權投資、夾層投資(Mezzanine Investment)、證券投資四個領域;2016年上半年，華融國際總收入計49億港幣、凈利潤26億港幣，截至6月底的總資產(chǎn)為1037億港幣。